A csehországi privatizáció

25.7.2011 | Mé články

Az ún. kuponos (voucheres) privatizáció első hulláma gyakorlatilag lezárult a Cseh Kőztársaságban. A privatizált vállalatok részvényeit már megkapták az egyéni beruházók és a privatizációs befektetési alapok. Ezek az alapok saját részvényeket...

Az ún. kuponos (voucheres) privatizáció első hulláma gyakorlatilag lezárult a Cseh Kőztársaságban. A privatizált vállalatok részvényeit már megkapták az egyéni beruházók és a privatizációs befektetési alapok. Ezek az alapok saját részvényeket bocsátanak ki, amelyek a vállalati részvényekkel együtt forognak a másodlagos piacokon. A privatizació kuponos megoldása politikailag sikeresnek bizonyult. A cseh lakosságot bevonták a játékba, és az ennek során kapou is valamit, s a kőzvélemény támogatja a gazdasági átalakulást. A tulajdanosi jogok gyakorlásának helyzetét, kilátásait azonban még nem lehet tisztán látni. A privatizáció megindítása előtt azt feltételezték, hogy a privatizációs befektetési alapok mint új tulajdonosok majd tevékenyen gyakorolni fogják a tulajdonosi funkciókat. Kérdéses azonban, hogy ezek elég erősek lesznek-e a vállalátok tényleges irányításához, vagy a privatizáció eredményeként végůl is menedzseri ellenőrzés alá kerülnek a vállalatok.*

A privatizációs eljárások áttekintésc A privatizáció megindulása előtt Csehszlovákiában az állami és szövetkezeti szektor adta a GDP 96 százalékát (1989-ben). Ebből adódóan átfogó privatizációs programot kellett kidolgozni, amely öt fő módszert irányzott elő.
1. A vagyonvisszaadásról egy egész sor törvény rendelkezik, melyek közül az első és valószínűleg az utolsó is az egyházi vagyon visszaadását szabályozza. (Az első nem volt eléggé átfogó legalábbis az egyházak vezetői szerint, ezért szorgalmazzák egy újab törvény megalkotását.) Mindazonáltal az eredeti tulajdonosoknak visszajuttatott vagyon döntő részét az üzletek, éttermek, szállodák, épületek, kisebb üzemek, erdők és földterületek képezték. A reprivatizáció körébe bevont vagyon értéke 150 és 200 milliárd korona' közé esik.
2. A területi önkormányzatok vagyonhoz,juttatása részben az 1949 előtti vagyonuk (döntően föld és épületek) visszaadásával, részben korábban állami vállalatok tulaldonában lévő vagyontárgyak (főképpen épületek) átadásával valósult meg. Az önkormányzatok megerősítését szolgáló átadott vagyon értéke 350 milliárd koronára (12 milliárd dollárra) tehető.
3. A szövetkezetek átalakításakörül heves politikai csatározások dúltak, amelyek végül is azt az eredményt hozták, hogy sor került körülbelül 1300 mezőgazdasági, 500 ipari és 200 fogyasztási, illetve egyéb szövetkezet transzformációjára. A művelet során érintett vagyon értéke legalább 150 milliárd koronára (5 milliárd dollárra) tehető.
4. A kis privatizáció valójában már befejeződött. Ennek során eladtak mintegy 22 000 vagyontárgyat: üzleteket, sörözőket, szállodákat, szolgáltató üzemeket, boltokat, teherautókat és kisebb üzemeket, melyek összértéke meghaladta a 30 milliárd koronát (egymilliárd dollárt).
5. Az eddig említett módszerekkel összesen körülbelül 730 milliárd korona vagyont privatizáltak, míg anagy privatizáció körébe bevont vagyon értéke hozzávetőleg 1200 milliárd korona (40 milliárd dollár) körül lesz. Látható tehát, hogy az állami vagyon nagyobbik részét a nagy privatizáció keretében juttatják magánkézbe. Ennek végrehajtása érdekében szintén többféle megoldást vettek igénybe: a nyilvános árveréseket és versenytárgyalásokat, az előre kiválasztott vásárlókkal való üzletkötést, a részvénytársaságok privatizációját és a vagyon ingyenes átadását területi önkormányzatok, bankok, nyugdíjalapok stb. számára.

A részvénytársaságok magánkézbe juttatásának a kuponos privatizáció volt a legfőbb módja. E módszer kidolgozóinak az volt az eredeti elképzelése, hogy az összes vállalatot kuponos módszerrel adják el. Később azonban ennek a "kuponos fundamentalizmusnak" a feladására kényszerültek, és más módszereket is alkalmazni kezdtek. A kuponos privalizáció eddigi két hullámának eredményeit az 1993. június 30-i állapot szerint az 1. táblázatból lehet kiolvasni.

Az első privatizációs hullámra vonatkozó adatok már többé-kevésbé véglegesek. A második hullámban az előrejelzések szerint további 120 milliárd korona értékű vagyon talál gazdára a kuponos privatizáció keretében. A kormányzat megígérte, hogy nyilvánosságra hozza a második fordulóban privatizálandó vállalatok listáját 1994 januárjában vagy februárjában. A második privatizációs hullám 1994 közepére tervezett lezajlása után a nagy privatizáció 1200 milliárd koronás előirányzatából legkevesebb 837 milliárd korona értékű vagyon magánkézbe adásának már meg kell történnie. A még fennmaradó vagyon is a kuponos privatizáció keretei között kerül majd szétosztásra, illetőleg megmarad állami kézben.

A kuponos privatizáció első hullámának tapasztalatai
A kuponos privatizáció első hulláma, amely 21 hónapot vett igénybe, 1993 júniusában zárult le azzal, hogy a vállalati részvényeket megkapták az egyéni befektetők és a befektetési alapok. A kuponos privatizáció révén közel 300 milliárd csehszlovák korona (több mint 10 milliárd dollár) értékű vagyont juttattak magánkézbe, ezen belül a Cseh Köztársaságra 203,2 milliárd csehszlovák korona jutott. A vállalatok alaptőkéjének a kuponos privatizációba bevont hányada 7 és 97 százalék között mozgott. A vállalatok részvényeinek három százalékát kötelezöen meg kellett tartani jövőbeli kárpótlási igények kielégítésének céljára. Az első hullámba bekerült vállalatok részvényeinek átlagosan 61,4 százaléka került szétosztásra a kuponos privatizáció keretében. A reszvények fennmaradó hányadát vagy külföldi befektetőknek adták el, vagy ingyenesen átadták a területi önkormányzatoknak, illetve a Nemzeti Vagyonalap (NVA) birtokában hagyták átmeneti vagy tartós jelleggel. Az erre vonatkozó adatokat a 2. táblázat tartalmazza.

1.táblázát - A nagy privatizació alakulása Csehorszgban (1993. június 30-ig)

Az első hullám

 Az alkamazott privatizaciós modszer Az egységek száma Érték (milliárd cseh korona) Megoszlás (százalék) A foglalko- ztatottak  száma  (1000 fö) A foglalko- ztatottak  megoszlása (százalék)
 Nyilvános árveres 447 5 1 15 1
 Nyilvános versenytárgyalás
424 14 3 62 5
 Közvetlen eladás 1385 33 6 130 11
 Részventarsagágok privatizációja 1294 477 88 978 82
   ebből: kuponos privatizacio 1233 247 46 938 78
 Ingyenes vagyonátadas 1175 10 2 14 1
 Összesen 4725 539 100 1199 100

A második hullám
 Nyilvános árveres 18 0 0 1 1
 Nyilvános versenytárgyalás 38 2 3 9 6
 Közvetlen eladás 168 4 7 26 17
 Részventarsagágok privatizációja 83 50 87 116 75
   ebből: kuponos privatizacio 69 22 33 103 67
Ingyenes vagyonátadas 257 2 3 1 1
 Összesen 633 58 100 153 100


2. táblázát - Az eslö privatizaciós hulámba bekerült vállalatok részvényeinek megoszlása Csehországban

 A tulajdonosok megnevezése Átlagos részesedés (százalék) Érték (milliárd cseh korona)
 A kuponos privatizácio résztvevői 61,4 203
 Külföldi beruházók 1,6 5
 Hazai beruházók 1,4 5
 Munkavállalók 0,9 3
 Pénzügyi közvetitók 1,8 6
 Területi önkormányzatok 2,8 9
 Nemzetközi Vagyonalap (átmenetileg) 10,0 33
 Nemzeti Vagyonalap (tartósan) 13,3 44
 Kárpótlasi Alap 3,0 10
 Kiegészitő kárpótlás 2,1 7
 Diferenciális Alap 1,7 6
 Összesen 100 331

Forrás: Mejstřík, M 1993


 A 2. táblázatból látható, hogy a vállalati részvényeknek csak egy része került be a kuponos privatizáció folyamatába, s egy számottevő hányada az NVA birtokában maradt. Az NVA részvényeinek döntő része azonban néhány olyan nagyvállalatra koncentrálódik, mint az áramszolgáltatók, az acélművek stb.

Kezdetben az NVA lemondott arról, hogy irányítsa azokat a vállalatokat, melyek részvényeit birtokolta. Az idők folyamán azonban egyre világgosabbá vált ennek az álláspontnak a tarthatatlansága. (Erre a kérdésre később visszatérünk.)

A kuponos privatizáció megindítása. előtt a legkomolyabb aggodalmak közé tartozott az, hogy a licitálási folyamat konvergenciája vajon eléggé gyors üitemű lesz-e. Maga a konvergencia biztosítottnak látszott ugyan, de bizonytalan volt a részvények és a beruházási pontok "egymásra találásának" üteme. Fennállt a veszély, hogy az első hullám lezárulásával az állampolgárok felhasználják ugyan beruházási pontjaikat, de megmarad sok eladatlan részvény, vagy ellenkezőleg: a részvényeket eladják, de tömegével fennmaradnak felhasználatlan beruházási pontok. Ez az aggodalom alaptalannak biozonyult, mint az a 3. és 4. táblázatból is kitűnik.

3. táblázát - A kuponos privatizáció első hullámának eredméyei - a kinálati oldalról

A forduló sorszáma Részvényki - nalát (milliárd cseh korona) Eladva az adott fordulóoban  Értekesites a kinalat százalékaban Kumulált értékesités (milliárd cseh korona) Kumulált érték a kinalat százalékaban
 1. forduló 299,4 89,4 29,9 89,4 29,9
 2. forduló 210,0 78,0 37,1 167,4 55,8
 3. forduló 132,0 32,5 24,6 199,1 66,9
 4. forduló 99,6 37,1 37,2 236,2 78,9
 5. forduló 62,5 40,1 64,2 276,3 92,3

4. táblázát - A kuponos privatizáció első hullámának eredméyei - a keresleti oldalról

A forduló sorszáma A kioszott beruházasi pontszám (milliárd pont) A felhasznált beruházasi pontszám (milliárd pont) A felhasznált százaléka A fordulónként kielégített kereslet (milliárd pont) A fordulónként kielégített kereslet százalékaban A kumulált kielégített kereslet (milliárd pont) A kumulált kielégített kereslet százalékaban
 1. forduló 8,59 7,9 92 3,04 35,4 3,04 35,4
 2. forduló 5,55 4,88 83 3,4 69,7 6,44 75,0
 3. forduló 2,15 2,0 93 1,05 52,5 7,49 87,1
 4. forduló 1,1 1,0 88 0,51 51,0 8,00 93,1
 5. forduló 0,63 0,59 94 0,52 88,1 8,49 98,8

A 3. és 4. táblázatokból kiderül, hogy csak 22,4 milliárd csehszlovák korona értékű reszvény, a felkínált mennyiség 7,7 százaléka maradt eladatlan, s az állampolgárok rendelkezésére bocsátott beruházási pontok 1,2 százaléka ment csak veszendőbe. Az első hullám technikailag már 1992 decemberében lezárult, de a részvények kiosztása 1993 májusáig, júniusáig elhúzódott. Miután ez megtörtént, az új részvényesek lehetőséget kaptak az első hullámban megszerzett tulajdonosi jogosítványaik gyakorlására.

Az új tulajdonosok: a privatizációs befektetési alapok, befektetési társaságok, bankok
A kuponos privatizációs programmal szemben számos ellenérv fogalmazódott meg a közöttük a szétaprózott tulajdonosi szerkezet kialakulásának veszélye. E mögött az a feltételezés húzódott meg, hogy a részvények nagyobb hányada egyéni beruházók kezében marad, akik nem lesznek képesek kollektív akciók megszervezésére, következéskép passzív tulajdonosok lesznek.

A kuponos privatizáció első fordulójában azonban létrehoztak (a volt Csehszlovákia területén) 423 privatizációs befektetési alapot. Az állampolgárok ezen alapok kezelésére bízták az összes kiosztott beruházási pont 71,4 százalékát. A tulajdonosi jogok koncentrációját érzékelteti az az adat, hogy a 13 Iegnagyobb befektetési alap egyenként több mint 100 millió beruházásí pontot gyűjtött össze, ami együttesenn az első fordulóban kiosztott beruházási pontok 40 százalékát tette ki. Ez az információ azonban félrevezető, mert egyazon befektetési társaság több befektetési alapot is létrehozhatott(2) s így inkább azt kell vizsgálni, hogy a beruházási pontok hogyan koncentrálódtak a befektetési társaságoknál. Példaként lehet említeni, hogy a Harvard Capital and Consulting cég nyolc befektetési alapot létesített. Ugyanígy járt el - több más bánkhoz hasonlóan - az Investicni Banka is, csakhogy közbeiktatott még egy általa alapítótt leányvállalatot is, és a befektetési alapokat ezen keresztül hózta létre. Ezen a módon játszatták ki a bankok, azt a rendelkezést, amely a bankok befektetési alapjaitól megvonta azt a lehetöséget hogy más bankok részvényeit megszerezzék. Világos ezek után, hogy a tulajdonosi jogok, koncentrációját vizsgálva elsősorban ezekre a befektetési társaságokra összpontosítjuk figyelmünket. A rájuk vonatkozó adatokat az 5. táblázat tartalmazza.

5. táblázát - A 100 millió beruházasi pontnál többet összegűjtött befektetési társaságok a privatizació első hullámában

A befektetési társaság neve Az alapok száma Összegűjtött pontszám az első hullámban
 1. Ceska Sporitelna, Praha 1 1000
 2. Investicni Banka, Praha 12 700
 3. Harvard csoport 8 600
 4. Vseobecna Uverova, Bratislava 1 500
 5. Komercni banka 1 500
 6. Ceska Pojistovns (K.I.S.) 1 300
 7. Slovenska Investicni Banka 13 300
 8. Slovenska Sporitelna & VSZ Kosice 4 200
 9. Creditanstalt 2 200
 10. PPF 4 100
 11. Zivnostenska banka 1 100
 12. Slovenska Poistovna 16 100
 13. Agrobanka csoport 17 100
 A 13 legnagyobb befektető csoport összesen 71 4700
 Az összes befektetési alap 423 6100
 Az összes kiosztott pontszám - 8500

A t'ablázat szerint az elsö 13 befektetö csoport 4700 millió beruházási pont felett rendelkezett, ami a privatizációs befektetési alapok kezébe került pontok 77 szazalékát és az összes kiosztott pont 55 százalékát tette ki!3 Ez azt jelenti, hogy a táblázatban szereplő pénzintézetek (bankok, biztosítók, befektetési társaságok) gyakorlatilag ellenőrizni tudták a kuponos privarizácíó folyamatát. Ha emellett arra a körülményre is emlékeztetünk, hogy az e körhöz tartozó bankok egyben a gazdaság hiteligényének a legnagyobb kielégítői, s a beruházási pontok kezelésén kívül a privatizáció egyéb formáiban is érdekeltek, akkor ez egyértelművé teszi: szinte teljes ellenőrzést gyakorolnak a cseh gazdaság felett.

Az 5. táblázatban felsorolt 13 befektető csoport közül négy magánvállalatként került bejegyzésre (Creditanstalt, Agrobanka, PPF, Harvard C. C.). Az egyik csoport, a Slovenska Sporitelna & VSZ Kosice konglomerátum alapvetően állami tulajdonban van (a VSZ Kosice acélipari vállalat, amely bekerült a kuponos privatizáció körébe). A többi nyolc pénzintézetet privatizálták a kuponos privatizació első hullámában, azzal a megkötéssel,hogy a kormányzat megtartott magának egy jelentékeny tulajdonosi rézesedést (lásd a 6. táblázatot). Egy esetben (Zivnostenska Banka) a többségi részesedést stratégiai befektetőknek (Deutsche Bank, IFC) adták el.

6. táblázát A legnagyobb pénzitézetek privatizációja a volt Csehszlovákiaban

A bank neve Összes vagyon (milliárd cseh korona) Az új tulajdonosok részesedése (százalék)
Kuponos tulajdonosok Külföldiek NVA Mások
 Ceska sporitelna 5,6 37 0 40 23
 Investicni Banka 1,0 52 0 45 3
 Vseobecna Banka 2,04 52 0 45 0
 Komercni Banka 4,56 53 0 44 3
 Ceska pojistovna 0,38 65 0 0 35
 Slovenska IB 0,5 52 0 45 3
 Zivnostenska Banka 1,36 43,6 52 0 4,4
 Slovenska Poistovna 0,94 48 0 37 15

 
A csehszlovák kuponos privatizáció főszereplői tehát saját maguk is bekerültek a kuponos privatizációba, s ez eléggé furcsa körülmény. Sajátságos helyzet jött létre azáltal is, hogy kereszttulajdonosi kapcsolatok alakultak ki a bankok között. A beruházási társaságok működését szabályozó törvény megtiltja ugyan, hogy a bankok befektetési alapjai más bankokban részesedést szerezzenek, s ez a rendelkezés a Ceska Sporítelna elnökének a személyes közbenjárására került be a törvénybe. A többi bank azonban megtalálta a módját e korlátozás kijátszásának. A bankok létrehoztak egy sor beruházási leányvállalatot, amelyek rendszerint 100 százalékban tulajdonukban vannak. Ezek a társaságok már legálísan beruházhatják pontjaikat abba a vállalatba, amelyikbe jónak látják. Az Investicni Banka szolgál mintapéldaként erre, melynek PIAS nevű befektetési leányvállalata 12 befektetési alapot hozott létre. Ezt a trükköt végül is csak a Ceska Sporitelna nem alkalmazta, ennek megfelelően már a privatizáció első fordulójában súlyos nehézségekkel találta szembe magát. Betartotta ugyanis az általa kezdeményezett törvényes előírást, többi nagy versenytársa azonban ezt megkerülve más bankokba is beruházott. A 6. táblázat adatokat tartalmaz a bankok tulajdonosi szerkezetéről, amelyből kitűnik, hogy nyolcból hat pénzintézetnél az állam a legnagyobb részvényes. A tulajdonosi jogokat az állam nevében a pénzűgyminiszter, a Nemzeti Vagyonalap elnöke és a Cseh Nemzeti Bank kormányzója gyakorolja.

A cseh kuponos privatizáció kidolgozói nagy erőfeszítést tettek az amerikaihoz hasonló tőkepiac létrehozására. Ezzel szemben mégis olyan rendszer alakult ki, mely sokkal inkább a német korporatív jellegű banki tulajdonosi szerkezethez hasonlatos. A legnagyobb kereskedelmi bankok befektetési alapjaik révén sok cseh vállalat társtulajdonosává váltak, tulajdonosi részesedést szereztek más bankokban, egyes esetekben pedig kőzvetett módon saját részvényeik birtokába is jutottak. Ennek a játszmának cseh és a szlovák Investicni Banka lett a bajnoka: a cseh IB saját részvényeinek 17, a szlovák IB pedig a 18,8 százalékát szerezte meg. A másik oldalon a Zivnostenska Banka foglal helyet, mely nem licitált más bankok részvényeire. Hogyan gyakorolják a befektetési társaságok és az állami szervek a tulajdonosi jogoka? A befektetési társaságok Csehországban meglehetősen ellentmondásos helyzetben vannak. A rájuk vonatkozó szabályozás egyik oldalról - a nyugati befektetési alapokhoz hasonlóan - részvényeseik védelmét célozza. Előírás szerint tehát legalább tíz vállala között kell megosztaniuk beruházásaikat, s egyik vállalatnál sem szerezhetnek húsz százaléknál magasabb tulajdonosi részesedést. Másik oldalról viszont aktív tulajdonostként kellene viselkedniük, akik fordulatot hoznak a vállalatok működésének mikroökonómiai jellegzetességeiben.

Pillanatnyilag nem áll rendelkezésünkre az általános tendenciákra vonatkozó felmerés, úgy tűnik azonban, a befektetési társaságok sok esetben aktív tulajdonosként szándékoznak viselkedni. Ehhez azonban többségi szavazatarány kell olyan körülmények között, amikor egy-egy alap esetenként még a részvények húsz százalékát sem tudta, megszerezni a kiszemelt vállalatoknál. Ennek megfelelően először is erőfeszítéseket tesznek további tulajdonosi részesedés megszerzésére a megadott limiten belül, másodszor pedig koalíciókat kötnek egymással. Ennek értelmében az alapok rendszerint kölcsönösen egymáshoz delegálják az aktív fellépéshez szükséges tulajdonosi jogosítványokat.

Az esetek többségében úgy tűnik, hogy a befektetési alapoknak sikerült működö koalíciókat kialakítaniuk. A vállalatirányitást átvenni szándékozó koalíció először is a cég igazgatótanácsát próbálja ellenőrzése alá venni, mert itt hozzák meg az alapvető döntéseket. Az igazgatótanáccsal szemben a felügyelő bizottságok háttérbe szorultak. Ennek közvetett bizonyítékaként megfigyelhető, hogy ha egy nagy alapnak mindkét testületben van képviselője, akkor az igazgátótanács tagja rendszerint magasabb rangú személy, mint akit a felügyelő bizottságba kűldött. Ez utóbbi testületek marginális szerepre kárhoztatása többek között azzal is jár, hogy a cseh munkavállalóknak a döntésekre gyakorolt egyébként is korlátozott befolyása még jelentéktelenebbé válik. A munkavállalóknak ugyanis a felügyelő bizottságokban ülnek a képviselőik a bizottság létszámának egyharmadát adják. Ez a helyzet a csehországi viszonyok között egészen racionálisnak minősíthető. A vállalatoknál egy sor stratégiai döntést kell meghozni a közeljövőben olyan kóriilmények között, amikor a felügyelő bizottságok közvetett ellenőrzési eszközei kialakulatlanok. Külön kell vizsgálni azt, hogy az állam miként oldja meg a többségi tulajdonában lévő vállalatoknál a tulajdonosi jogok gyakorlását. Némi tétovázás után az ágazati minisztériumok újra gyakorolni kezdték irányító szerepkörüket bizonyos mértékben azoknál a vállalatoknál, amelyeket még nem privatizáltak vagy nem alakítottak át társasági formába. Az érintett vállalatok felső vezetőivel menedzseri szerződéseket kötöttek, melyek szabályozzák az illető hatáskörét, feladatait és ösztönzésének módját. Az igazi gond azonban azokkal a vállalatokkal van, amelyeket már átalakítottak társasággá, de még nem privatizáltak és így jelenleg a Nemzeti Vagyonalap hatáskörébe tartoznak. Átmeneti jelleggel, vagyis a privatizáció megvalósulásáig tehát az NVA tekinthető ezen vállalatok "ágazati minisztériumának". Az NVA azonban már-már programszerűen elhárítja magától a vállalatok feletti ellenőrzés feladatait. Ez a magatartás kőzvetlenül felelőssé tehető olyan jelenségekért, mint a tőke felélése, a vadprivatizáció, a vállalatoknak a privatizációt megelőző küszküdése a túlélésért és a béreknek a teljesítményektől független növelése. Ez utóbbi fejleményre a kormány reagált ugyan, de nem a megfelelő módon: újra bevezette a bérszabályozást minden 25 főnél többet foglalkoztató vállalatnál, a magáncégeket is beleértve.

A fentiekkel azonban még nem merültek ki a Nemzeti Vagyonalappal kapcsolatos problémák. Az NVA kezében van ugyanis a már privatizált vállalatokban ideiglenés vagy tartós jelleggel megtartott állami tulajdonosi részesedés, ami a 2. táblázat tanúsága szerint átlagosan 23,3 százalékos mértékű. Mint ahogy már előzőleg is utaltunk rá, az állam tulajdonosi részesedése viszonylag kevés számú, mintegy 160 vállalatra koncentrálódik, ezeknél azonban jelentős arányú. Az NVA végül is (1993 második felében) felismerte, hogy a tulajdonosnak tényleg ellenőrzést kell gyakorolnia vállalatai felett, s az ezzel kapcsolatos feladatokat az ágazati mínisztériumokhoz delegálta. Az Ipari és Kereskedelmi Minisztérium például most már felelős a CEZ (a villamos művek) irányitásáért, amelyben az állam 67 százalékos részesedés tulájdonosa. A cseh korznányzat számára a Volkswagen (VW) cég is gyakorlati leckét adott a vállalatok feletti ellenőrzés jelentőségéből. Mint ismeretes, a Skoda és a Volkswagen közös vállalatot hozott létre, s ezen keresztül a VW fokozatosan a Skoda többségi tulajdonosává fog válni. Jelen pillanatban mindazonáltal a VW a Skoda részvényeinek csak 34 százalékát tudhatja magáénak. Az NVA mégis azonnal lemondott a vállalat irányításában való aktív részvételről, mihelyt aláírták a VW-vel kötött szerződést. Minden rendben is ment addig, míg a VW úgy nem döntött, hogy a beígért beruházási összeget jelentősen csökkenti. A cseh kormányzat ezek után próbálkozott azzal, hogy sokkal tevékenyebben közremőködjék a Skoda irányításában. A vállalat ügyeire gyakorolt befolyását úgy próbálja legalább részben visszaszerezni, hogy kormányzati képviselőt küld a Skoda felügyelő bizottságába. A kormány mára már megértette, hogy a tulajdonosi jogok gyakorlásának milyen nagy jelentősége, van most már csak arra van szükség hogy e megértést cselekvéssé tudja alakítani. Ez annál is aktuálisabb, mert a privatizáció után most kezdődik meg a vállalatok tényleges újjászervezése. Ebben a folyamatban pedig az állam csak úgy tudja érdekeit érvényesíteni, ha gyakorolja tulajdonosi jogait.

A másodlagos értékpapírpiacok
A posztkommunista országok gazdasági átalakulásának előrehaladását rendszerint azon mérik le, hogyan működnek a másodlagos piacok. Csehországban jelenleg két ilyen piac létezik: az egyik a hagyományos értéktőzsde (Prágai Ertéktózsde), amelynek kialakításánál a francia mintát vették alapul, a másik egy elektronikus részvénypiac, az úgynevezett RM-rendszer. Ezt abból a számítógépes licitálási rendszerből fejlesztették ki, amit a kuponos privatizáció első hullámában alkalmaztak. Ehhez az utóbbi piachoz mindenki hozzáférhet anélkűl, hogy közvetítőkhöz kellene folyamodnia. Ennek a számítógépes adásvételi rendszernek a létrehozói azt állítják -- ~hogy es~kóziiké a jóvó; a Prágai Értékt~zsde-pártfogói viszont a hagyományok elónyeit hangsúlyozzák. Utóbbiak szerint ezek az elónyók és a kiilftildi befektetók bizalma abból származik, hogy egy megszokott intézményt használhatnak egy kipróbálatlan helyett. A Prágai Értéktózsde A prágai tózsde tórténete 1871-ig nyúlik vissza, attól fogva 1938-ig folyamai san múkódótt. A második világháború után már nem nyitott ki újra, s 1952-1; jogilag is felszámolták. Az újonnan felállított részvénytózsde 1993. április 6kezdte meg múkódését. A tényleges iizleti forgalom viszont csak júniusban ind meg, mert akkor osztották ki a kuponos privatizáció keretében megszerzett rész~ nyeket. Elméletileg minden olyan vállalat részvényével lehet kereskedni a ttizsd~ amely a kuponos privatizáció révén kerůlt magánkézbe. Gyakorlatilag azonb 1993 novemberéig 311 értékpapír forgalma volt a re~isztrált napi csúcs. A rész~ nyek dóntó tóbbsége nem jegyzett, ezekkel a Prágai Ertéktózsde másodlagps piae kereskednek. Az elsódleges piacon csak három nagybank jegyzett részvénye;;fort ezek a Ceska Sporitelna, a Komereni Banka és a Zivnostenska Banka papírjai. I sonló a helyzet a k8tvényeknél: esak az állam -és a Komercni Banka jegyzett ktit nyei forognak az elsódleges piacon. A nem jegyzett részvények piacán a kupon privatizációba bekerůlt vállalatokén kívúl néhány más xészvénytársaság ,és - 19 ószétól - a privatizációs befektetési alapok részvényeivel is kereskednek. A rész, nyeken kíviil van piaca az e~yéb,:nem jegyzett értékpapírol~nak is. Eredetileg a feltételezték, hogy a Prágai -Ertéktózsde konzervatívabb lesz és esak néhány tuc minóségi értékpapír forgalmának ad teret. A versenytárs RM-rendszer puszta lc azonban rugalmasabb magatartásra késztette a ttizsdét, amely lehettivé tette ré; vényfajták százainak adásvételét a másodlagos piacon. A napi forgalom volume nóvekszik a tózsdén. Egyszer már elérte az egymilliárd koronát (35 millió dollái az átlagos forgalom azonban néhány százmillió koronát tesz ki (ehhez tudni kf hogy kezdetben heti egy, 1993 ószétól pedig heti két napon folyik az iizlet). Az RM re A cseh tókepiac kilátásai A cseh tókepiac legnagyobb problémája jelenleg a korlátozott likviditás. Annak ellenére, hogy kiilfóldi befektetók már néhány nagy befektetést végrehajtottak, a piac tókehiányban szenved. A eseh lakosság a megtakarításait nem részvényformában tartja, aminek a hagyományokon kívúl más oka is van: a kevéssé tiszttinzó adózási rendszer. Ami a hagyományokat illeti, Csehországban - a német nyelvterůletekhez hasanlóan az emberek a takarékbankokat részesítik elónýben. Ezt a magatartásformát az adózási rendszer is erósíti; mert a betéti kamatokat 15 százalék, a tókehozamokat azonban 25 százalék adó terheli. Mindazonáltal hangsúlyozni kell, hogy komoly érdekltidés van az értékpapírok iránt, kiilónósen akkor, ha ezek magas haszonnal kecsegtetnek. Az emberek péidául csak akkor kezdték eladni részvényeiket, mikor magas árfolyamok alakultak ki 1993 novemberében. A nóvekvó kínálat hatására az árfolyamok csókkenni kezdtek; ami mérsékelte a kínálatot, ez pedig az árfolyamok stabilizálódására vezetett. Volt olyan félelem; hogy az emberek tómegesen meg fognak válni a kuponos privatizáció keretében megszerzett részvényektól. Úgy túnik azonban, ez nem kóvetkezik be: Elmondhatjuk, hogy a sok probléma, súrlódás, feszůltség és; késedelmes reakció ellenére Csehországban már mííkódnek a tókepiaci visszacsatolás tinszabályozó rnechanizmusai, A kuponos prixatizáció második hulláma Az RM-rendszert a kuponos privatizáeió leb©nyolítására létrehozott,számítógépes hálózatból fejlesztették ki. Az országban százával mííkódnek a kuponos privatizácití idószakában létrehozott irodák, ahol minden befektetó kózvetleniil, kózvetíttik igénybevétele nélkiil válhat tranzakciók részvevójévé. Ebben a rendszerben eredetileg havonta egyszer volt, 1993 októberétól azonban már háromhetente van egy adásvételi alkalom. A végsó cél itt a napi kereskedelem megszervezése. A forgalomban részt vevó értékpapírfajták száma 1000. Az RM-rendszer pusztán azáltal, hogy lehetííséget teremt az értékpapírok kózvetlen adásvételére, komoly kihívást jelent a hagyományos Prágai Értékttizsde számára. Az RM-rendszerben általában alacsonyabbak az árfolyamok, mint :a tózsdén, ami arra ósztóntizte az egyéni befektetóket; hogy arbitrázs iigyletekkel próbáljanak ebból hasznot húzni: Ennek az lett a kóvetkezménye, hogy a tózsdei tagok nem tudták állni a kisbefektetók rohamát, s legtóbb esetben megállapítottak egy alsó ósszeghatárt (százezer és egymillió korona kóztitt), amely alatt nem vállalják a kisbefektetók megbízásait. Nem bizonyult tehát helytállónak az a prognózis, hogy az RM-rendszer mtikódóképtelen lesz. A jelek inkább arra mutatnak, hogy ez a rendszer hosszú ideig egyútt fog élni a Prágai Értéktózsdével. A kuponos prívatizáció elsó és ~ásodik hulláma kóztitt ttibb kiil~nbsé van. A rnág sodik hullámban el~sztir is csak Csehország vállalatai vesznek részt. A szétválás után Szlovákia már nem tekinti a Ifuponos mqdszert a privatizáció alapvetó formájának., s pillanatnyilag nem világos, lebonyolítja-e egyáltalán a második fordulót. . A kóvetkezti kůlónbség az elsó hullám lebonyolítása tapasztalatainak meglétébtil adódik, ami sokkal egyszerúbbé tesz mindent. Az árverések végrehajtására szalgáló számítógépes hálózatot már az elsó hullámban kiépítették és azóta is használják az RM-rendszer múkódtetésénél. Úgy tíínik továbbá, hogy a lakosság regisztrálása is sokkal simábban fog lezajlani; mint az elsó hullámban. Harmadszor a vállalati vezetók hozzáállásában bekóvetkezett változásra kell utalni. Az elsó hullámban még viszonylag készségesen kózremúk~dtek, mert a maguk szempontjából a kuponos privatizációt ha nem is optimális, de az azt kwetó legjobb megoldásnak tartották. Azt ondolták u anis ho a tula'donosi szerkezet szétá rózottá g gY ~ gY 3 p válik, s a tulajdonosok emiatt nem lesznek képesek ellenórzést gyakorolni felettůk. Idókózben kideriilt azonban; hogy a fejlbdés más irányt vett, ezért a vállalati vezetók mindent megtesznek, hogy kíviil maradjon cégůka kuponos privatizáción,,vagy ha ez nem lehetséges, ~: kuponokért megszerezhetó részvények arányát minimalizálnák. Ez a tórekvés hatalmas kínálati rést okozott a Privatizációs lWlinisztérium terveihez képest. A minisztérium ugyanis eredetileg azt ígérte; hogy az elsó hulIámhoz hasonlóan most is 200 milliárd korona értékú vagyont osztanak szét az állampolgárok kózótt: Volt késóbb egy idószak, amikor csak 100 milliárd koronát tartottak reálisnak; végiil azonban 145 milliárd korona ktiriil lesz a szétosztandá vagyon értéke. Ezt is csak úgy sikeriilt elérni, hogy néhány bányászati, petrolkémiai stb. nagyvállalatot is bevontak az utalványos privatizációba; de csak kisebbségi részvénycsomagjaikat osztják szét ilyen módon. A negyedik kiiltinbség a befektetési alapok jogi formájában lesz. Az elsti hullámban ezek is részvénytársaságok voltak, ahol az égyéni részvénytulajdonosok szavazati joggal rendelkeztek. Ez a forma azonban igen sok problémát okozott, így a második hullámban a hagyományos nyugati mintájú befektetési alapok lesznek túlsúlyban. Ezek nyitott vagy zárt végííek is lehetnek. Mindenesetre azok az állampolgárok, akik rájuk bízzák beruházási pontjaik felhasználását, nem fognak szavazati joggal rendelkezni. A részvények szétosztásában várható ktilónbségre kell végúl utalni. Az elsó hullámban nem osztották szét a részvényeket minden licitá.lási forduló után, hanem ezt csak nagy késedelemmel végczték et. A második hullámban ez már rninden licitálási forduló után meg fog t&rténni, s emiatt talán már 1994 kózepére be fog fejezddni az egész míívelet. Mivel 1993 Sszén indult el a második hullám, hangsúlyozni kell, hogy csak ennek lezárulása után lehet a két hullám pontos ósszehasonlítását elvégezni. Ez annál is érdekesebb lesz, mert a fenti kiilónbségek mellett, az eredeti kuponos privatizáció tóbb gyenge pontját szintén fel lehet fedezni még a második hullámban is. 

* * *

Csehországban széles kóríí vita folyik a vállalatok feletti ellen6rzésr6l, ez a tény pedig azt bizonyítja, hogy a privatizáció lassan valósággá válik. Mára felismerték mú, hogy a vállalati vezetók és a tulajdonosok érdekei eltérnek, a nagyvállalatok privatizációja tehát életre kelti a bonyolult megbízó-iigynók problémát. Az új tulajdonosok, a befektetési társaságok éppen most próbálkoznak e probléma megotdásával. Kiilón kérdés, hogy az állam hogyan áll hozzá e feladathoz. Az illetékesek egyre inkább hajlanak annak elfogadására, hogy az állam sem mondhat le tulajdonosi jogai gyakorl